‘AL não terá mais um apoio tão forte das commodities’

‘AL não terá mais um apoio tão forte das commodities’

Riveroll, da Schroders, diz que reduziu peso de Brasil

Com a perspectiva de menor suporte dos preços das commodities, a época do dinheiro fácil em ações da América Latina já ficou para trás. No Brasil, especialmente, as estimativas de um crescimento fraco da economia em 2022, em meio aos desafios inflacionários e taxas de juros mais altas, justificam uma postura mais cautelosa na seleção de ações e a preferência é por companhias que tenham força para crescer independentemente do cenário macroeconômico.

Essa é a visão do diretor de renda variável para Brasil e América Latina e de pesquisa para mercados emergentes da Schroders, Pablo Riveroll, que conversou com Valor. A gestora, que supervisiona mais de R$ 23 bilhões em renda variável no país, reduziu o peso de Brasil durante a queda recente das ações locais, mas mantém uma visão construtiva, ainda que mais criteriosa, para os ativos.

Valor: Qual a interpretação do senhor sobre os recentes acontecimentos na China?
Pablo Riveroll: A política está mudando, com reformas no setor de educação para limitar a pressão para os pais em termos de gastos. O governo tem imposto limites no setor de crédito para o consumidor e de jogos on-line. Os setores não são muito intensivos em geração de PIB, mas os investidores estão tentando entender quais são as regras e que outros setores podem ser impactados. Isso, junto com os problemas de incorporadoras, pode gerar uma desaceleração da economia. É muito difícil saber se haverá um estímulo importante para compensar essa perda de tração na atividade. Historicamente, o governo gosta de manter o crescimento da economia elevado. Hoje, as prioridades parecem ser outras.

Valor: Qual o cenário da gestora para América Latina e Brasil?
Riveroll: Nós vimos, nos últimos 18 meses, a maioria dos mercados emergentes performando muito bem, em especial na Ásia e na Europa do Leste, quando as economias começaram a sair da covid-19. No entanto, a América Latina não teve esse desempenho. No geral, estes mercados têm performado pior que o resto dos emergentes. Então, começamos a primeira metade deste ano com o mercado de Latam e Brasil, em particular, muito atrativo em termos de “valuation” [valor dos ativos].

Valor: O que ocorreu?
Riveroll: O mercado pensou que o impacto da covid-19 ia ser pior do que foi. No segundo e no terceiro trimestres vimos empresas surpreendendo em termos de lucro líquido. Do início do ano para cá, vimos também revisões positivas para o PIB. O Brasil começou o ano com previsões de 2% ou 2,5% de PIB e hoje estamos com 5%. Isso pode ser extrapolado para o resto da América Latina. Sobre essa recuperação, não só tivemos uma base de comparação muito baixa, como um cenário externo muito forte. A força de exportações e commodities ajudou a atrair dólares para a região, ajudando a fechar os déficits de conta corrente, e deu suporte às moedas. Esse foi o desempenho na primeira metade do ano. Agora estamos entrando em uma fase diferente.

Valor: Que fase seria essa?
Riveroll: Durante os últimos meses, estávamos com quase todas as commodities com um prêmio gigante de produção. Era um momento de lucratividade para os players. A queda foi causada por uma desaceleração da demanda e por uma limitação na produção de aço na China. E isso pode ser replicado também para outras commodities. Fato é que a América Latina não terá mais esse apoio tão forte dos preços de commodities. Não vemos um argumento forte para a recuperação de preços, porque já estavam muito altos. E, nesses níveis, ninguém está fechando capacidade de produção. Os preços continuam razoáveis para continuar a produção, então a oferta não vai cair.

Valor: Qual é a sua visão para o desempenho do real?
Riveroll: A moeda tem dois drivers diferentes. De um lado, tem menos apoio das commodities, mas, mesmo assim, tem uma balança comercial fechada e o real não é vulnerável nesse sentido. Precisaríamos ver uma queda muito mais importante nos preços das commodities para ter uma abertura no déficit comercial. Não vemos um risco ali. Além disso, o Banco Central está finalmente respondendo aos problemas locais de inflação. Começamos o ano sem nenhum “carry” [diferença de juros], nenhuma compensação para estrangeiros investirem no real, com a Selic em 2%. Agora, já há uma resposta bem relevante e a indicação do Banco Central é que há muita vontade de continuar o ciclo de alta de juros, até ter uma inflação estável. Já há algo de carry e o valuation da moeda é muito atrativo. A moeda ajustada por inflação local, comparada com uma cesta de moedas internacionais, está quase na mínima histórica, perto dos mínimos de 2002. Pelos fundamentos tem valor e, do ponto de vista dos fluxos, tem suporte. Mas há uma perspectiva econômica e fiscal ruim, que atrapalha a moeda.

Valor: Qual é a perspectiva para a economia brasileira?
Riveroll: As surpresas positivas chegaram ao pico há cerca de dois meses. Agora, eu acho que há poucas razões para qualquer economista elevar as estimativas de PIB. Para 2022, estamos vendo muitas revisões negativas, já que o impacto da Selic deve ser muito grande, com a taxa podendo chegar a 9%. O custo de oportunidade fica mais caro, atrapalhando projetos de investimento. Qualquer consumidor ou empresa que tem dívidas precisa começar a pagar mais, e isso consome recursos que não são gastos em outras partes da economia. Finalmente, há uma menor demanda de crédito. Esses efeitos têm um atraso de seis a nove
meses e vão impactar em 2022. Além disso, há incertezas fiscais e políticas. Em qualquer ano eleitoral, há mais incertezas do que em um ano normal. O cenário de crescimento é ruim e, daqui para frente, eu esperaria revisões negativas para o PIB.

Valor: O preço das ações brasileiras já embute um cenário bem negativo. O sr. vê valor?
Riveroll: Quando olhamos o Brasil, as ações estão sendo negociadas a oito vezes o preço lucro [P/E, nas iniciais em inglês]. Isso, historicamente, é muito barato, e também é muito barato contra o resto dos emergentes. Agora, quando olhamos o valuation por setor, o que temos é energia e materiais, que inclui metais e mineração, sendo negociados abaixo de cinco vezes o P/E. O setor de utilities está perto da média histórica, de oito, e os bancos, perto de dez vezes. O resto dos setores está sendo negociado a 30 ou 40 vezes. Então, é um problema comprar o índice. Em termos de commodities, os preços de hoje não são sustentáveis. Achamos que os preços serão menores em dois anos, especialmente o de minério de ferro.

Esse valuation baixo do setor de energia e materiais, na verdade, não é tão baixo assim. Não porque o preço vai subir, mas porque os lucros vão cair. E o resto dos setores estão bastante caros ainda. Mesmo com a queda do mercado, os valuations são altos em setores historicamente bons, como consumo discricionário, saúde e tecnologia. O mercado, como um todo, tem suporte dos valuations, mas acho que você não pode comprar o índice e fechar os olhos, porque pode comprar e daqui a 12 meses ter um mercado mais caro e sem performance, pela queda nos lucros.

Valor: E qual é a saída?
Riveroll: Nosso enfoque para esse cenário desafiador é olhar quais setores vão crescer independentemente do crescimento econômico do Brasil, porque ele vai ser ruim. E ali dentro procurar quem pode performar sem muita volatilidade durante um ano eleitoral, quem não precisa de muita dívida para crescer - porque ela vai ficar mais cara - e quem tem valuations atrativos. Nós temos trocado nosso portfólio para empresas de mais qualidade e crescimento estrutural. Acho que o momento em que você podia comprar qualquer coisa que tem sensibilidade ao ciclo de crescimento econômico e ia ganhar dinheiro já passou. A reabertura já aconteceu, foi um pouco decepcionante, mas a economia, de fato, já está aberta. Agora estamos olhando para quem pode ter consistência e persistência do crescimento e não só um salto em relação a 2020.

Valor: Em que setores estão essas empresas?
Riveroll: Em termos de crescimento estrutural, há muitas empresas de tecnologia que vão crescer de maneira consistente porque a demanda de digitalização é fundamental. Mesmo que o setor esteja caro, achamos que o segmento terá não um, mas cinco ou dez anos de crescimento. Em saúde, vemos que os fundamentos para o crescimento estão ali. Há demografia boa, os custos dos serviços estão altos, então, quem conseguir melhorar os custos de oferta vai ter crescimento por ganhos de fatia de mercado. De maneira seletiva, temos alguns grupos de “healthcare” que têm balanços e escala para continuar crescendo e o
mercado não tem percebido esse valor.

Valor: O sr. vê oportunidades melhores que o Brasil na região?
Riveroll: O risco político e fiscal na Colômbia, Peru e Chile tem aumentado muito no último ano. Nós achamos que o cenário fiscal não é positivo para os três países. A Argentina está praticamente fechada, do ponto de vista do mercado local. O México tem boas oportunidades e fundamentos macroeconômicos muito melhores do que o Brasil. O país praticamente não teve déficit fiscal no ano passado e tem uma relação dívida/PIB bem menor do que o Brasil, além da proximidade com os EUA. Tampouco há eleições no curto prazo. O problema é que no México você não tem representados setores do ponto de vista da nova economia. O mercado não te dá essa oportunidade. No Brasil há problemas econômicos, fiscais e de inflação, mas vemos um dos melhores grupos de empreendedores, empresas mais criativas e de maior potencial de crescimento que podemos olhar em mercados emergentes.

Valor: Quais foram as medidas tomadas pela gestora durante a recente queda das ações?
Riveroll: Nós reduzimos o peso para Brasil, mas o país continua sendo uma das nossas principais teses de investimento. Reduzimos a exposição a commodities, porque achamos que os preços não eram sustentáveis. Reduzimos a exposição em empresas de consumo discricionário, que poderiam se beneficiar de uma retomada econômica e estavam muito baratas. Elas até performaram bem, mas, para continuar assim, precisavam de uma economiacrescendo 4% ou 5% no próximo ano. Outro setor que reduzimos foi o de utilities, porque estamos preocupados com o racionamento e maiores custos de energia. Compramos mais tecnologia e aumentamos nossa posição em telecomunicações, onde achamos que há uma combinação de preços baratos e menor concorrência.

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